本文编选自东方证券《美国：通胀新变化，联储转向点？》

为了对抗通胀，美联储已经加息300bp，押注通胀上行风险成为了市场新的「肌肉记忆」。但是当下宏观的波动性已被放大，直觉式的思维惯性可能是有害的。

(资料图片)

进入下半年以来，美国的通胀和市场反馈呈现下述新的特征：

1）名义通胀持续走低，初步确认通胀顶点。

2）但核心通胀继续高企。

3）导致通胀在下行通道当中仍然超预期。

4）期间美联储继续大幅加息。

5）股债市场经历大幅回调。

综上，当前通胀仍然是个需要警惕的问题，而问题的关键可能是在核心通胀。核心通胀是否、何时、以何种速率下台阶，将会是美国通胀下一阶段演绎变化的关键。

根据对通胀各分项的前瞻，未来CPI连续回落的趋势有望持续，核心通胀的见顶则是在近期值得关注的新变化。预计CPI同比大致在2022年末下行至6-6.5%，2023年年中下行至3.5-4%。但核心CPI的下行的节奏可能相对缓慢。

联储正在向着同市场坦诚相见的博弈策略发展，因此，预期中的基本面变化趋势并不对当期决策产生重大影响。

10月份以来，市场再度预期和定价美联储的政策转向，这是近期美国股债市场反弹最重要的交易逻辑之一。

而美联储政策转向（Fed Pivot）的标准概念至少要包括 2 个内核：

1）政策出现实质性转变，从扩张转收缩，或者从收缩转扩张；

2）经济条件出现实质性变化，导致原先的政策操作方向无法持续。

从经济条件变化来看，仅金融条件自 8 月以来变化显著，表现为流动性和信用环境脉冲式收紧，金融条件收紧趋势加速。

东方证券认为，金融条件变化是理解本轮美联储政策转向信号最关键的位面。11月利率会议达成的是弱转向信号，未来实质性转向或在当前基准政策路径（higher for longer）之外的超预期政策变化，更有可能仍然受到金融条件变化触发。

因此，东方证券表示，本次会后，基本面特别是通胀的新的边际变化，对政策预期的影响可能弱化。未来政策前景如果有在当前基准（higher for longer）上的超预期变化，应更加需要关注金融条件、就业方面的变化。本轮转向交易至少证明了，美联储已经开始对金融条件压力作出反应。

编辑/phoebe