来源：高瑞东宏观笔记

作者：高瑞东、陈嘉荔

(资料图片仅供参考)

机构认为美国经济更可能面临的是短期滞胀。基于对通胀和经济的判断，以及通过对历史的回溯，判断美国经济软着陆概率较低，美股仍有下调空间。

基准情形下，美国经济或将经历短期滞胀。高通胀在3季度持续，4季度有所回落但依然维持较高水平；在美联储激进加息，消费和投资动力不足的背景下，经济疲态逐渐显现，滞胀风险显著上行。有别于1970年代长期滞胀，从冲击的可持续性、美联储对通胀的态度、就业市场的状态、以及通胀预期的角度来说，我们认为美国经济更可能面临的是短期滞胀。基于对通胀和经济的判断，以及通过对历史的回溯，判断美国经济软着陆概率较低，美股仍有下调空间。

5月美国CPI同比增速高达8.6%，为1981年12月以来最高水平，其中，能源、食品、房租和劳动力薪资为主要拉动项，向前看，四者对通胀的支撑仍在，下半年通胀可能维持高位，回落速度或缓慢。虽然美联储加息将压制部分需求，缓解薪资水平上行，但对粮食和能源价格的抑制作用有限。我们预计，全年CPI通胀同比增速在7.9%左右水平，推升滞胀风险。

美国经济方面，在高通胀压力下，美国消费者信心指数十分低迷，虽然居民手中仍有约2.5万亿美元超额储蓄，但因储蓄的不均衡分布，导致市场容易高估超额储蓄能支撑消费的时间。

补库方面，制造商销售增速以及CRB现货指数持续回落，显示制造商进一步补库需求不强。

住房方面，美联储加息推升房屋贷款利率，压降新屋销售，预计未来住宅投资对经济的贡献也较有限。

金融环境方面，美联储加息抬高企业融资利率，压降企业投资意愿以及资本开支，对投资形成拖累。

当下高通胀，低增长的情景，勾起了市场对1970年代滞胀的痛苦回忆。但从冲击的可持续性、美联储对通胀的态度、就业市场的状态、以及通胀预期的角度来说，我们认为美国经济更可能陷入短期的滞胀，有别于1970年代长期滞胀。

我们对美国经济进行了3种情景假设。基准情形（55%概率），高通胀在3季度持续，4季度有所回落但依然维持较高水平，并较难在2023年回落至2%左右目标水平；而经济疲软状态开始显现，在美联储激进加息，消费和投资动力不足的背景下，衰退风险显著上行；因此，美国经济很可能经历短期滞胀。

悲观情形（35%概率），俄乌冲突持续发酵，冲击全球供应链，提振能源和食品价格，逼迫美联储加速、大幅地加息，导致经济陷入较长时期滞胀。

乐观情景（10%概率）：通胀超预期回落，美联储加息节奏减速，经济软着陆。本文也梳理了需要重点关注的判断经济状况的定量指标，并对每个指标给予相应的评估警示。

回溯美国经济自1960年以来八次衰退以及三次经济软着陆时期，可以发现，在通胀水平高于4%的情况下，经济实现软着陆的概率是极低的；若通胀在可控范围之内，则经济仍有软着陆可能。因此，美国现阶段的情况，应该属于持续的高通胀压力，和不断上行的经济衰退风险。

从美股的角度来说，高通胀不仅抑制企业盈利、提高成本，并且导致美联储加快收紧货币政策，从估值和流动性角度冲击美股。回溯美国1972年和1976年的两次高通胀时期，也可以发现，高通胀时期，经济衰退风险显著上行，叠加美联储货币政策被通胀束缚，较难放松，美股大概率继续承压。

风险提示：全球通胀变化超预期；俄乌冲突升级导致经济走势超预期。

编辑/somer